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PE 合伙人跟投行为的特征
浏览数:804   发布时间:2021-10-27
PE 合伙人跟投行为的特征 最新的研究显示,超过 70%的 LP 表示开展过跟投业务,70%以上的 PE 也愿意提供这种跟投机会①。中国证监会 2011 年 7 月发布的《证券公司直接投资业务监管指引》和中国证券业协会 2012 年 11 月发布的《证券公司直接投资业务规范》,则从法律规范层面明确允许直接投资子公司及其下属机构的投资管理团队建立跟投机制②。私募股权投资行业内一般认为,PE 合伙人跟投行为是指 GP或 LP,与 PE 在同一次投资活动或其后的某次投资活动中直接对投资对象(包括企业、项目等)进行跟随 PE 投资的行为。但是,该描述尚未完成对跟投主体的范围、跟投资金的来源、跟投的时间、跟投的具体方式等内容的界定,显然不能准确、完整形成 PE 合伙人跟投行为的法律概念。依据实践,笔者认为,PE 合
伙人跟投的法律特征主要表现为: 
1.跟投行为是群体性投资行为中的一种特定类型。跟投行为产生于多个投资主体对同一个投资对象进行投资的群体性投资行为,是一种特殊的投资方式。跟投行为是跟随投资行为的简称,意即在某次群体性投资事件中跟随某一主体从事某种投资的行为。从词义上理解,跟随投资既可以理解为在投资时间上存在先后次序,也可以理解为在投资时间上保持相同但在投资主体地位、作用或投资规模上存有主次之分,如投资主体不拥有或不谋求对投资对象的特定主导权,不承担该项投资活动的组织责任,投资数额小于其他投资主体的投资数额等。与跟投行为对应,群体性投资行为中还存在另一种特殊投资方式——领投行为,是指在某次群体性投资事件中投资数额占比较高,通常有意谋求特定投资主导权,在投资活动中居于组织、领导地位的投资主体从事的投资行为。本文所探讨的跟投,不论有限合伙型 PE 是否在某次群体性投资活动中居于领投地位,仅考虑跟随有限合伙型 PE 投资的行为。 
2.跟投的主体主要是有限合伙型 PE 中的 GP 及其管理团队、LP 及其关联关系人。依据有限合伙的结构,LP 和 GP 均存在跟投的可能。《证券公司直接投资业务规范》第 38 条规定,可以进行跟投的主体包括证券公司的直投子公司③及其下属机构的投资管理团队,跟投的项目包括对自有资金或直投基金①投资的项目。由此可见,证券公司的直投子公司及其下属机构的投资管理团队对自有资金投资项目进行跟投的情形,不属于本文所讨论的有限合伙型 PE 的合伙人跟投范畴;证券公司的直投子公司及其下属机构设立公司型基金管理机构并向法人机构或有限合伙型 PE 募集资金的情形,也不属于本文讨论的跟投范围;证券公司的直投子公司及其下属机构设立有限合伙型基金管理机构并向法人机构或有限合伙 PE 募集资金,由直投子公司及其下属机构的投资管理团队对直投基金投资的项目进行跟投的情形,则属于本文讨论的跟投范围。结合《公司法》第 15条对公司转投资责任形式的限制和《合伙企业法》第 3 条对 GP 的资格限制,可以认为除国有独资公司、国有企业、上市公司以及公益性的事业单位、社会团体以外的自然人、法人、其他组织均可以成为 GP②,因而 GP 及其管理团队的跟投和 LP 跟投皆可依法成立。惟须讨论的是,由于 LP 的管理团队、直接控制人、间接控制人和实际控制人与 LP 之间存在明显的关联关系③,可以认为这些关联关系人可以同 LP 进行连带考量④,尽管从现实来看这些关联关系人参与跟投的
事例还不太常见。而从法律规范来看,似乎尚不存在对于 LP 的关联关系人一般禁止性规定,因此也可认为 LP 的关联关系人可以从事跟投行为,受利益冲突、协议禁止等特殊原因而被限制跟投的除外。至于 GP、LP 的非管理团队之外的其他人(包括其他高级管理人员和员工),受限于业务隔离而不能成为跟投的主体⑤GP 及其管理团队、LP 设立合伙企业、公司等进行跟投的,则该合伙企业或公司属于关联关系人,也应视为跟投主体⑥。 
3.跟投资金是非有限合伙型 PE 的财产。由于 GP 及其管理团队、LP 及其关联关系人在法律主体上与有限合伙企业相互独立,跟投行为独立于有限合伙企业的投资行为,跟投资金等一般直接来源于跟投行为的发动主体,因此跟投资金与有限合伙型 PE 的资金相互独立。实践中,跟投主体的跟投行为,既可以通过跟投主体与有限合伙型 PE 分别对投资对象进行独立投资实现,也可以通过跟投主体用自有或控制资金以购买有限合伙型 PE 设立基金的份额、投资于有限合伙型 PE 设立的基金等方式完成。
4.跟投行为发生的时间与有限合伙型 PE 投资行为发生的时间相近或事后。跟投主体进行跟投行为的时间既可以与有限合伙型 PE 投资行为发生的时间保持某种程度一致(只不过通常前者在投资规模上显著低于后者),也可以在有限合伙型 PE 投资行为发生甚至完成之后(业界通称为某一轮次投资或后继轮次投资)。值得探讨的是,GP、LP 及其相关主体的跟投行为是否不能发生于 PE 投资之前。一般理解答案应当是肯定的,然而似乎难以排除跟投主体以特别约定等方式确定由跟投主体先于 PE 投资的另类“捆绑”方式。鉴于实践中已经出现此类情况①,应当考虑对跟投发生时间给予一定弹性的定。 
5.跟投行为的对象是有限合伙型 PE 所投资的公司股权、企业出资、基金募集、经营项目等。跟投行为的对象必然与有限合伙型 PE 的投资对象重合,这是跟投行为发生的基础条件。从实践来看,在现行立法框架下,有限合伙型 PE 的投资对象主要是投资对象公司的股权、非公司企业的出资、股权投资基金的募集以及投资对象的经营项目等。 


                                                                                                                                          

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